M&Aにおける代表的な3つの評価方法について具体的に見ていきましょう。

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コストアプローチ

コストアプローチとは、貸借対照表(バランスシート)の純資産に着目した企業の評価方法で「純資産法」とも呼ばれています。ここでいう純資産とは、貸借対照表の資産の額より負債額をマイナスしたもので、この純資産額をベースに評価します。

この方法は、会社の正味財産である純資産にフォーカスしていることもあり、中小・小規模企業の経営者様には比較的馴染みやすく採択されることも多い手法です。


コストアプローチのメリット・デメリット

メリット

  • コストアプローチは貸借対照表の純資産を参考にしているため、公平性や客観性が高い企業評価が可能となります。中小企業のオーナーには馴染みやすく、そのため採用されることも多いです。また、対策対照表があれば評価できるため、比較的簡単に行えるのも特徴です。

デメリット

  • コストアプローチは純資産をベースにしていることもあり、過去に積み上げてきた実績での評価となります。その為、将来の収益性を反映できないというデメリットがあります。

コストアプローチの手法

コストアプローチには、大きく3つの方法があります。

簿価純資産価額法

「簿価純資産価額法」とは、帳簿上の資産から負債を差し引いて株主持分を評価する方法です。
「簿価純資産価額法」は計算方法としては極めて簡単な方法ではありますが、一般的には取得原価主義に基づいているため、帳簿上記載されている資産や負債の評価額は、現時点の価値を記載しているとは言い難いのが現状です。
その為、株式売買取引目的で株式価値を評価する局面においては直接利用されることは多くありません。重要性の低い子会社株式の評価などでの利用に、限定されています。


時価純資産価額法

中小・小規模企業では、帳簿上の資産や負債を取得時における評価で計上されたままのケースが多数見受けられます。その為、より評価時点での経済実態を表すために資産・負債の各項目を精査し、現時点での価値で再評価します。これを「時価純資産価額法」と呼びます。
「時価純資産価額法」による評価は、「簿価純資産価額法」よりも実態に近しい会社の経済状態を表すことができますが、評価には一定の作業が必要になってきます。


時価純資産価額法+営業権(のれん)法

3つの中で最も多く採択されるのが、「時価純資産価額+営業権(のれん)法」です。
「時価純資産価額+営業権(のれん)法」とは、時価純資産価額に会社の超過収益力である営業権を考慮することによって、単なる清算価値あるいは再調達価値だけではなく、将来の企業価値を加味した継続企業価値を表す方法です。
営業権(のれん)については、企業の将来価値を評価する上でとても重要な部分ですが、評価方法や考え方は様々です。

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マーケットアプローチ

マーケットアプローチとは、類似企業や株式市場における株価に着目した評価方法です。市場において成約する価格をベースとして、対象会社の株式価値を評価します。そのため対象の企業との類似性が高いほど、評価の精度が高くなる傾向があります。


マーケットアプローチのメリット・デメリット

メリット

  • マーケットアプローチでは、類似企業や市場の株価を基準に評価するため、リアルタイムでの比較が可能であること、また客観性が高い評価を得ることが可能となります。

デメリット

  • 類似企業が見つかればマーケットアプローチは非常に有効な評価方法ですが、そう簡単に類似する企業が見つかるというものではありません。選定した類似企業の妥当性の問題や、類似した業態・規模の会社が存在しない場合やベンチャー企業の評価には適用が難しいといった問題があります。
    また株価に大きな影響を受けた結果、その企業が持つ本来の価値を過大評価また過小評価してしまう可能性がありますので注意が必要です。

マーケットアプローチの手法

マーケットアプローチには、大きく3つの方法があります。

類似会社比準法

「類似会社比準法」とは、自社と類似した企業の財務指標を用いることによって評価する方法です。
M&Aにおいて評価対象の会社が非上場の場合によく使われるのが、この「類似会社比準法」です。
非上場の会社の場合、市場価格を持ち得ていないため、類似する上場会社の経営指標を参照し、対象の企業がもし上場していた場合にどのくらいの株価になるのかによって算定します。


類似業種比準法

「類似業種比準法」とは、自社と類似した業種の財務指標を用いることによって評価する方法です。
「類似業種比準法」は、経営者がなくなった際に株式を多く保有していたようなケースにて使われます。相続税が高くならないようにするための手法です。


市場株価法

「市場株価法」とは、上場企業のみ採択できる企業評価方法となり、過去~6か月程の平均株価を評価額とする手法です。非上場企業では利用することができません。

類似会社比準法の算定手順

類似する上場会社の選定を行う

上場会社の中から、事業内容やビジネスモデル、事業規模、業界成長性における類似性から調査・検討し、自社に類似する会社を10社~15社程度選定します。

選定した企業の情報を比較検討するためのイメージ図
売上営業利益当期
純利益
株価
(1株当り)
純資産額
(1株当り)
減価
償却費
A社3002012110
B社5003512215
C社10031.50.35
D社1501510.110
E社8006060550
単位:百万円

選定した類似企業の経営指標から評価倍率を算定する

各類似会社の時価総額の利益や純資産に対する倍率等を算定します。
この際、一般的に経営指標として多く用いられるのが、利益や純資産、EBITDA(償却前営業利益)、PER等です。中小・小規模企業の場合は、EBITDAを指標として使うことが多いのが特徴です。

  • EBITDAとは、税引前利益に、特別損益、支払利息、および減価償却費を加算した値 (営業利益 + 減価償却費)

倍率を適用し対象企業の評価をする

算定した倍率を基に、対象企業の株式価値を計算し、候補をさらに絞り込みます。

マルチブル比較会社、対象会社
営業
利益
当期
純利益
株価
(1株当り)
純資
産額
減価
償却費
EVPERPBREV
1.7EBITDA
A社502012100101006.01.21.7
B社603512200151503.40.62.0
C社532305105.00.51.0
D社3015110102000.71.05.0
E社10060605005050010.01.23.3
平均492717188181925.00.92.6
対象
会社
2012???2010不明3.3
(発行済み株式数は10株とする)単位:百万円

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インカムアプローチ

インカムアプローチとは、過去よりも将来に生み出すだろう利益に注目し、リスク等を考慮した割引率で割り引いて事業価値を導き出す方法です。この方法では、企業の将来性や収益性が重視されます。M&Aでの企業評価の他に、銀行などの金融機関の融資判断や、事業や設備投資への投資判断のために使われることもあります。


インカムアプローチのメリット・デメリット

メリット

  • インカムアプローチは、企業の将来性に注目して評価する方法のため、M&Aといった未来の収益性を重視する場面において効果が高いアプローチ手法といえます。

デメリット

  • 将来性というのは不確定要素です。そのため結果としてM&Aが行われた場合、当初予定した収益が見込めなかったというケースがあり得ます。そのため現実的な試算がなされているか、また公平な判断基準に基づいて評価されているかといった点に注意する必要があります。

インカムアプローチの手法

インカムアプローチには、大きく3つの方法があります。

収益還元法

「収益還元法」とは、企業の正しい利益を推測し、そこに企業リスクを加えて割引率を適用して企業価値を算定する方法となります。不動産などの収益物件の取得などに用いられる手法です。


配当還元法

「配当還元法」とは、株主が受領する株式配当(配当金)に注目して企業評価する方法です。


DCF(Discounted Cash Flow)法

「DCF法」は、事業を行うことによって将来生み出されるキャッシュフローに注目し、一定の割引率を用いてそれを現在価値に還元した上で"事業価値"を算定。そこに"非事業用資産の価値"と"有利子負債等の価値"を考慮して株式価値を導く方法です。
例えば急成長しているベンチャー企業を評価する際、"コストアプローチ"のように現在の資産と過去の利益の数字だけだと、なかなかその企業の本質的な価値を評価しきれないケースが発生してきます。そのような場合には、経営計画をもとに「DCF法」を採択して企業評価していきます。

DCF法の計算方法

フリーキャッシュフロー(FCF)の算定

フリーキャッシュフロー(FCF)とは、企業が事業で得たキャッシュから事業を維持するために必要な設備投資額等を差し引いたお金のことで、企業が自由に使う事が出来ます。フリーキャッシュフローを算出するには以下の計算式を使います。

フリーキャッシュフローの計算式
FCF=営業利益×(1-法人税率)+減価償却費-設備投資等±運転資本等の増減

この場合減価償却は実際には現金の支出は無いので加算し、設備投資の支出と運転資本等の増減を加味してフリーキャッシュフローを計算します。

ここで重要なのは、フリーキャッシュフローを算出する際のベースとなる、一定期間における信頼性のある事業計画(一般的には3~5年分)が必要ということです。事業計画により企業評価は大きく変わりますので、市場動向等を十分考慮し、実現可能なものかどうか検討する必要があります。

継続価値の算定

ここでいう継続価値とは、【フリーキャッシュフロー(FCF)の算定】で計算したフリーキャッシュフローのベースとなった事業計画期間を終了した後の事業価値となります。一般的には、企業が今後もずっと永続的に継続することを前提とし、その間の成長度合いを検討し算定します。

割引率の算定

DCF法では、将来のフリーキャッシュフローが企業の「資本コスト」をどのくらい上回るかによって現在の価値を算定します。

ここでいう企業の資本コストは、株主に還元する「株主資本コスト」と、金融機関等の債権者へ支払う「負債コスト」から成り立ちます。この2つを加重平均したもの(加重平均コスト:Weighted Average Cost of Capital)を割引率として使います。

事業価値の算定

【フリーキャッシュフロー(FCF)の算定】及び【継続価値の算定】で算定したフリーキャッシュフローと継続価値を、ステップ3の割引率を用いて現在価値に還元し、事業価値を算定します。

株主価値の算定

【事業価値の算定】で算定した事業価値に、現預金・余剰資産といった非事業用の資産を加算したものが「企業価値」となります。さらにそこから有利子負債等を差し引くことで株式価値を算定します。

会社を評価する方法は複数あります。しかし、どの方法が絶対的によいというものはありません。
皆様が所属している業界によって最適な評価方法は大きく変わってきます。
細かい内容につきましてはフォーバルまでお気軽にご相談ください。

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